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　　目前，市場(chǎng)對(duì)于螞蟻集團(tuán)主要有四種估值方法。

　　第一種：把螞蟻集團(tuán)視為擁有巨大用戶規(guī)模的互聯(lián)網(wǎng)公司，再使用企業(yè)價(jià)值倍數(shù)法進(jìn)行估值。

　　在2018年4月，國(guó)外投行巴克萊使用企業(yè)價(jià)值倍數(shù)法（EV/NOPLAT，企業(yè)價(jià)值/息前稅后經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)）來對(duì)螞蟻集團(tuán)進(jìn)行估值，核心思路是：首先預(yù)測(cè)出螞蟻集團(tuán)2019年的預(yù)期NOPLAT（息前稅后經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)）為55億美元，然后基于他們認(rèn)為的比較保守的28倍EV/NOPLAT從而得到螞蟻集團(tuán)的企業(yè)價(jià)值為1550億美元。

　　那么巴克萊是基于什么邏輯來預(yù)測(cè)螞蟻集團(tuán)的營(yíng)收呢？主要是基于這條公式：

　　互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)營(yíng)收=用戶數(shù)量*ARPU（ARPU，全稱是average revenue per user，單用戶平均收入）

　　具體來看，在出報(bào)告的時(shí)間節(jié)點(diǎn)，即2018年4月時(shí)，巴克萊認(rèn)為1）得益于螞蟻集團(tuán)全力推進(jìn)線下支付以及擴(kuò)大線下消費(fèi)場(chǎng)景，預(yù)計(jì)到2019年，螞蟻集團(tuán)用戶總量將超7億，站在當(dāng)下來看，巴克萊對(duì)螞蟻集團(tuán)用戶數(shù)的預(yù)測(cè)偏保守，據(jù)螞蟻集團(tuán)官方披露，截至2019年6月底，支付寶的年度活躍用戶就已經(jīng)達(dá)到9個(gè)億；2）同時(shí)基于消費(fèi)者場(chǎng)景的不斷滲透以及消費(fèi)者使用更多類別的金融服務(wù)，一體化金融服務(wù)的滲透會(huì)促使ARPU的提升。

　　基于上述用戶和ARPU預(yù)測(cè)，巴克萊預(yù)測(cè)螞蟻集團(tuán)2017財(cái)年的總收入為89億美元，到2021年將增至335億美元，4年復(fù)合增長(zhǎng)率為39%。基于44%的常規(guī)息稅前利潤(rùn)率，巴克萊得出2021年146億美元的息稅前利潤(rùn)。假設(shè)有效稅率為20%，根據(jù)模型計(jì)算得出2021年117億美元的息前稅后經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)。

　　巴克萊得出螞蟻集團(tuán)1550億美元估值，是基于28倍的EV/NOPLAT和2019年55億美元的預(yù)期NOPLAT，這與當(dāng)時(shí)騰訊2019財(cái)年的28倍預(yù)期市盈率倍數(shù)相當(dāng)。

　　另外，考慮到息前稅后經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)45%復(fù)合年增長(zhǎng)率（2019-2021），巴克萊認(rèn)為螞蟻集團(tuán)目前的價(jià)值是被低估的，因?yàn)镻EG僅為0.6倍（0.6=28/45%*100），低于PEG的合理區(qū)間0.8~1.2倍。

　　國(guó)內(nèi)券商安信證券也采用了類似巴克萊的估值方法，也是首先根據(jù)用戶數(shù)*ARPU來預(yù)測(cè)出螞蟻集團(tuán)的營(yíng)收數(shù)據(jù)；不一樣的地方在于安信證券采用的是市盈率，而不是企業(yè)價(jià)值倍數(shù)，并且安信證券給予的估值倍數(shù)更高，是按照40倍市盈率*2019年預(yù)計(jì)凈利潤(rùn)40.5億美元來估算出螞蟻集團(tuán)的股權(quán)價(jià)值為1620億美元。

　　具體估值思路如下：i）2018 財(cái)年（2017.3.31-2018.3.31）螞蟻集團(tuán)給阿里巴巴集團(tuán)支付知識(shí)產(chǎn)權(quán)及技術(shù)服務(wù)費(fèi)為 5.49 億美元（34.44 億元），按照 37.5%的分潤(rùn)比例折算，反推出螞蟻集團(tuán) 2018 財(cái)年全年稅前利潤(rùn)為 14.64 億美元；ii）估計(jì)螞蟻 2019 年收入達(dá) 145億美元，稅前利潤(rùn)率為 35%且有效稅率為 20%，因而預(yù)測(cè) 2019 年凈利潤(rùn) 40.5 億美元；iii）考慮到公司全球化布局前景和公司經(jīng)營(yíng)模式轉(zhuǎn)型對(duì)利潤(rùn)率的提升，并參考阿里巴巴整體估值水平（42 倍 P/E）， 給予螞蟻集團(tuán) 40 倍 P/E 估值，對(duì)應(yīng)估值為 1620 億美元。

　　第二種：仍然把螞蟻集團(tuán)視為擁有巨大用戶規(guī)模的互聯(lián)網(wǎng)公司，即首先找到對(duì)標(biāo)公司，然后按照平均單用戶市值*用戶總規(guī)模來得到螞蟻集團(tuán)的估值。

　　在安信證券于2018年4月20日發(fā)布的《金融科技獨(dú)角獸深度系列之一：螞蟻金服，技術(shù)改變生態(tài)，全球普惠金融》，他們：i）按照2018年4月12日的收盤價(jià)，計(jì)算出螞蟻集團(tuán)的對(duì)標(biāo)公司PayPal和騰訊，每用戶市值分別約為391美元和487美元；ii）考慮到螞蟻集團(tuán)的發(fā)展水平相對(duì)更早期，采用二者每用戶市值平均值的70%得到每用戶市值約307美元，乘以螞蟻集團(tuán)在當(dāng)時(shí)的用戶規(guī)模5.2億，得到螞蟻集團(tuán)的估值為1597億美元。

　　第三種：把螞蟻集團(tuán)視為一家類似于PayPal的第三方支付公司，以PayPal的市值和價(jià)值因子作為比較基準(zhǔn)，通過相對(duì)估值法（P/E、P/S）來給螞蟻集團(tuán)估值定價(jià)。

　　在2018年的時(shí)候，國(guó)外大行Jefferies的分析師認(rèn)為螞蟻集團(tuán)2017年的營(yíng)收中，高達(dá)70%都是來自于支付業(yè)務(wù)，因而選取美國(guó)已上市的支付公司PayPal作為可比公司，根據(jù)對(duì)螞蟻集團(tuán)2019年的預(yù)測(cè)營(yíng)收，乘以與PayPal一致的7倍的市銷率（P/S），得到螞蟻集團(tuán)的估值為1330億美元。

　　國(guó)內(nèi)的長(zhǎng)橋證券則是通過比較螞蟻集團(tuán)和PayPal的營(yíng)收和凈利數(shù)據(jù)來評(píng)估螞蟻集團(tuán)如果以2000億美元估值合不合理。

　　第四種：把螞蟻集團(tuán)視為金融開發(fā)平臺(tái)，而不只是一個(gè)超級(jí)支付入口，基于螞蟻集團(tuán)的平臺(tái)屬性和多元化業(yè)務(wù)，認(rèn)為應(yīng)該使用SoTP（sum of the parts，分部加總法），對(duì)螞蟻集團(tuán)的各版塊業(yè)務(wù)分別估值，再加總。

　　在興業(yè)證券于2018年4月25日發(fā)布的《螞蟻金服：拆分業(yè)務(wù)架構(gòu)看估值（下）》中，他們認(rèn)為螞蟻集團(tuán)的科技服務(wù)（比如區(qū)塊鏈技術(shù)的應(yīng)用、數(shù)據(jù)庫(kù)ocean base的輸出等）由于在三到五年內(nèi)只是一個(gè)雛形，因而估值時(shí)并沒將其考慮在內(nèi)；另外也沒有把螞蟻集團(tuán)對(duì)外的股權(quán)投資價(jià)值納入估值計(jì)算中。

　　整體而言，興業(yè)證券主要是對(duì)螞蟻集團(tuán)的數(shù)字支付和數(shù)字金融業(yè)務(wù)進(jìn)行了估值，依據(jù)螞蟻旗下各大業(yè)務(wù)板塊和對(duì)標(biāo)公司的市值，最終得到螞蟻集團(tuán)2020年的估值為1641億美元。

　　目前市場(chǎng)上的四種估值方法由于都是在兩年前進(jìn)行的，而與當(dāng)時(shí)相比，螞蟻集團(tuán)已經(jīng)變化很大，因而皆存在不同程度的局限性。