中信證券點評貴州茅臺一季報：短期業績波動不改全年趨勢，維持“買入”評級

　　2021Q1總營收/歸母凈利潤同增10.9％/6.6％，短期業績波動不改全年趨勢。茅臺非標酒率先提價夯實2021年增長目標，普飛提價基礎逐步夯實，期待未來普飛提價帶來更多增長勢能。持續看好茅臺核心資產價值，支撐最強、具備彈性，維持“買入”評級。

　　▍2021Q1公司總收入/歸母凈利潤分別同增10.9％/6.6％。

　　2021Q1公司實現營業總收入280.6億元、同增10.9％，營業收入272.7億元、同增11.7％，歸母凈利潤139.5億元、同增6.6％，利潤增速慢于收入增速，主要系稅金及附加率同增4.0 Pcts。公司合同負債和其他流動負債（原預收款）60.1億元，環降89.2億元，主要系旺季集中發貨確認預收款。

　　2020Q1，公司毛利率91.9％、同降0.1 Pct；稅金及附加占比為13.6％、同增4.0 Pcts，主要系稅金及附加繳納與實際銷售節奏有所錯配所致；銷售費用率2.0％、同降0.6 Pct；管理費用率6.3％、同增0.2Pct，費用率整體較為穩定。綜上，公司凈利潤率49.7％、同降2.0 Pcts。

　　▍旺季動銷強勁&批價穩健向上，直銷放量&渠道改革加速。

　　2021Q1，茅臺酒實現營業收入245.9億元、同增10.7％，預計主要由量增驅動，非標產品提價效應釋放較弱，具體看，旺季普飛平穩放量，在多方控價政策以及傳統渠道強制100％開箱等政策下，普飛需求持續旺盛、終端供不應求，散瓶批價已站穩2500元、箱茅批價維持至3200元以上。已提價的非標產品主要從3月下旬逐步開始投放市場，預計后期會逐步貢獻收入&業績彈性。

　　2021Q1，系列酒實現營業收入26.4億元、同增21.9％，推斷銷量同增低個位數，提價貢獻10-20％。直銷渠道實現營業收入47.8億元、同增146.5％，批發渠道實現收入224.6億元、基本持平，增量基本均投放入直銷渠道，公司渠道改革持續深化。