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　　特斯拉（TSLA.US）報告：Model 2量產(chǎn)即將帶來銷量井噴

　　推出Model 2符合特斯拉核心愿景和企業(yè)利益

　　特斯拉肩負清潔能源使命，而非打造豪華品牌。對于軟件的盈利模式而言，追求更多的用戶數(shù)量是核心。特斯拉車型目前覆蓋的價格帶為25萬以上，對應(yīng)車型銷量占比約為15%。而如果特斯拉推出16萬元的車型，則價格帶覆蓋的車型銷量占比將提升至34%，覆蓋的市場空間大幅提升。

　　16萬預(yù)期售價或?qū)⒅饕ㄟ^電池和車身內(nèi)外飾降價以及壓縮毛利率實現(xiàn)。傳統(tǒng)汽車降級的價差，主要來自發(fā)動機、車身、內(nèi)外飾。通過拆分Model 3的BOM成本，我們估計各部分的降價路徑和降價空間：電池下降0.5萬元，車身及內(nèi)外飾下降2.6萬元、電機電控下降0.2萬元、熱管理下降0.15萬元，在考慮適當(dāng)壓縮毛利率水平，售價可下探至16.5萬元。

　　剔除FSD（Full Self-driving）相關(guān)收入，還原2020年特斯拉硬件毛利率約14-20%。因成本預(yù)測中涉及假設(shè)特斯拉硬件毛利率，我們剔除FSD等軟件收入以還原其硬件毛利率。FSD銷售涉及遞延收入，截至2020年末，特斯拉遞延收入余額27.42億美元（FSD相關(guān)的占其中一部分）。我們根據(jù)相關(guān)信息測算，存量FSD整體激活率約25%（對應(yīng)2020Q1），預(yù)計因FSD重大升級后續(xù)激活率還將提升。我們測算，剔除FSD相關(guān)收入后，2020年特斯拉硬件毛利率約為14%-20%的區(qū)間，略低于主機廠20%的毛利率中樞，F(xiàn)SD相關(guān)收入影響毛利率2.5-3個百分點。

　　電動化變革驅(qū)動汽車行業(yè)集中度提升，Model 2銷量天花板有望超卡羅拉。常年霸榜乘用車銷量排行的豐田卡羅拉全球年銷量超過100萬臺，而進入電動化時代，打破了傳統(tǒng)汽車以發(fā)動機為核心的強壁壘，核心三電系統(tǒng)第三方供應(yīng)居多，汽車硬件差異縮小，更多的差異來自軟件及硬件的配置組合（類似智能手機），智能手機行業(yè)集中度顯著高于傳統(tǒng)汽車（智能手機CR1和CR5份額分別為20%和70%，傳統(tǒng)汽車分別為10%和30%）。我們預(yù)計10年內(nèi)Model 2 銷量天花板有望超過卡羅拉。

　　特斯拉與上海市政府的對賭并非Model 2推出的核心驅(qū)動因素。要達到目標(biāo)納稅額，我們測算所需上海工廠（3+Y）的銷量合計約41萬臺。考慮2-3年后消費者對電動車接受度提升，Model 3+Y銷量有望大概率超越雅閣/思域（2020年銷量分別為21萬/18萬）+榮放/途觀L（2020年銷量分別為17.5萬/17萬），加上銷往亞太其他地區(qū)的數(shù)量，達到稅收目標(biāo)難度不大。