2021Q1，啤酒行業(yè)銷量基本恢復(fù)至疫情前水平。預(yù)計(jì)華潤(rùn)/青啤較2019Q1銷量微增；嘉士伯中國(guó)保持核心品類快速成長(zhǎng)；百威受部分地區(qū)拖累較2019Q1有所下降。噸價(jià)方面，預(yù)計(jì)各家公司ASP增速在中單位數(shù)上下。預(yù)計(jì)2021Q2，行業(yè)將迎來高基數(shù)，各家龍頭企業(yè)銷量會(huì)較2019Q2略增，但同比2020Q2下降中單位數(shù)左右，噸價(jià)預(yù)計(jì)將保持一季度增長(zhǎng)趨勢(shì)。隨著包材及大麥成本明顯上行，我們預(yù)計(jì)二季度各家公司盈利彈性釋放承壓，龍頭公司望考慮提價(jià)可能。首推華潤(rùn)啤酒、重慶啤酒(行情600132,診股)，推薦青島啤酒(行情600600,診股)、百威亞太。

　　▍2021Q1銷售基本恢復(fù)至疫情前水平，高端化下結(jié)構(gòu)升級(jí)情況良好。

　　根據(jù)國(guó)家統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)，2021年1&2月啤酒銷量為505萬千升、基本恢復(fù)到2019年同期水平、同比2020年增長(zhǎng)61%。預(yù)計(jì)華潤(rùn)啤酒2021Q1銷量同比2019Q1實(shí)現(xiàn)低個(gè)位數(shù)增長(zhǎng)；預(yù)計(jì)青島啤酒2021Q1銷量同比2019Q1持平微增（同比2020Q1預(yù)計(jì)增長(zhǎng)35%左右）；重啤并表后裝入嘉士伯中國(guó)資產(chǎn)，預(yù)計(jì)在烏蘇、樂堡等產(chǎn)品帶動(dòng)下，2021Q1銷量同比快速增長(zhǎng)；百威啤酒南區(qū)市場(chǎng)恢復(fù)情況良好，但考慮到華中、西南等市場(chǎng)拖累，預(yù)計(jì)2021Q1銷量同比2019Q1降低（同比2020Q1望同增65%+）。

　　噸價(jià)方面，考慮到疫情返鄉(xiāng)減少&高端化推動(dòng)，預(yù)計(jì)龍頭在一季度望有不俗的表現(xiàn)。華潤(rùn)低端產(chǎn)品收縮&高端化升級(jí)成效明顯，預(yù)計(jì)實(shí)現(xiàn)中高單位數(shù)增長(zhǎng)（不考慮壓瓶政策）；青啤受益于2020年5月提價(jià)，預(yù)計(jì)2021Q1噸價(jià)實(shí)現(xiàn)中單位數(shù)增長(zhǎng)；重啤&百威結(jié)構(gòu)升級(jí)持續(xù)推進(jìn)。利潤(rùn)端，雖然成本壓力逐步體現(xiàn)，但考慮到部分銷售費(fèi)用前置至2020Q4和低基數(shù)效應(yīng)，預(yù)計(jì)將展現(xiàn)出較高的彈性（預(yù)計(jì)彈性方面，百威>青島>重啤）。

　　▍2021Q2高銷量基數(shù)下收入承壓，預(yù)計(jì)噸價(jià)表現(xiàn)將持續(xù)。

　　考慮到2020Q2行業(yè)經(jīng)歷了疫情后補(bǔ)貨及報(bào)復(fù)性消費(fèi)（2020Q2啤酒規(guī)模以上企業(yè)銷量同增9.5%），我們預(yù)計(jì)較高基數(shù)下龍頭2021Q2銷量表現(xiàn)承壓。其中，華潤(rùn)/青啤預(yù)計(jì)2021Q2銷量將實(shí)現(xiàn)同比2019Q2中低單位數(shù)增長(zhǎng)（預(yù)計(jì)同比2020Q2降低中單位數(shù)）；嘉士伯預(yù)計(jì)2021Q2全國(guó)化趨勢(shì)不變，但由于公司面臨高基數(shù)，尚較難對(duì)2021Q2情況做出預(yù)判；百威亞太由于2020Q2夜場(chǎng)渠道復(fù)蘇較晚，我們預(yù)計(jì)2021Q2銷量將實(shí)現(xiàn)同比正增長(zhǎng)，我們將持續(xù)關(guān)注治安整治對(duì)夜店渠道影響。

　　噸價(jià)方面，在整體分地區(qū)分品類調(diào)價(jià)&高端化升級(jí)背景下，各家公司有望維持一季度同比增速表現(xiàn)。華潤(rùn)喜力&SuperX增長(zhǎng)勢(shì)頭良好，雪花清爽等產(chǎn)品在分地區(qū)推動(dòng)價(jià)格提升；青啤方面，4月仍將享受山東地區(qū)提價(jià)帶來的ASP提升（公司2020年5月1日開始上調(diào)青啤經(jīng)典&嶗山產(chǎn)品價(jià)格），且2021Q1對(duì)陜西、上海、新疆等地產(chǎn)品價(jià)格調(diào)整效果預(yù)計(jì)也將持續(xù)體現(xiàn)；重啤/百威在高端&超高端產(chǎn)品帶動(dòng)下，整體預(yù)計(jì)保持較快的ASP增長(zhǎng)。

　　▍包材&大麥價(jià)格提升幅度明顯，不排除旺季前提價(jià)可能性。

　　從成本拆分看，包材/麥芽占總成本的約50%/10%~15%。

　　①箱板紙：根據(jù)紙業(yè)聯(lián)訊，包材中箱板紙價(jià)格同比提升約19%。考慮到箱板紙較難實(shí)現(xiàn)價(jià)格鎖定或大規(guī)模囤貨，預(yù)計(jì)會(huì)在3-6個(gè)月內(nèi)傳導(dǎo)至生產(chǎn)端。

　　②玻璃瓶：我們預(yù)計(jì)玻璃瓶?jī)r(jià)格上漲幅度也在雙位數(shù)水平，但考慮到玻璃瓶實(shí)際使用成本與公司地區(qū)市占率、回瓶次數(shù)等都有關(guān)，整體實(shí)際對(duì)噸成本影響有限。

　　③麥芽：根據(jù)天津港(行情600717,診股)數(shù)據(jù)，澳麥價(jià)格同比上漲約18%。考慮到各家公司都會(huì)提前采購(gòu)或鎖定部分麥芽成本，我們預(yù)計(jì)麥芽成本上漲傳導(dǎo)速度較慢。

　　綜上所述，我們預(yù)計(jì)2021Q2噸成本提升幅度在高單位數(shù)水平。在高端化背景下各家公司利潤(rùn)都望釋放彈性，但隨著成本端提升，彈性釋放壓力大。基于當(dāng)前背景，各家公司在Q2選擇用提價(jià)轉(zhuǎn)移成本壓力的概率持續(xù)增大。

　　▍風(fēng)險(xiǎn)因素：

　　疫情控制不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)；食品安全風(fēng)險(xiǎn)；惡性競(jìng)爭(zhēng)風(fēng)險(xiǎn)。

　　▍投資建議：

　　從近期跟蹤看，行業(yè)高端化趨勢(shì)持續(xù)體現(xiàn)，包括喜力歐洲杯活動(dòng)、青島夜貓子等活動(dòng)持續(xù)大規(guī)模的開展，品牌營(yíng)銷推動(dòng)下結(jié)構(gòu)升級(jí)有望加速。同時(shí)，疊加2021年的奧運(yùn)會(huì)及2022年初的冬奧會(huì)，體育活動(dòng)望推動(dòng)新一輪高端營(yíng)銷活動(dòng)，我們持續(xù)看好啤酒行業(yè)高端化的投資價(jià)值。首推華潤(rùn)啤酒、重慶啤酒，推薦青島啤酒、百威亞太。

　　來源：中信證券(行情600030,診股)