怡亞通(002183)：1H19業績低于預期 業務規模收縮 融資成本仍然高企

類別：公司 機構：中國國際金融股份有限公司 研究員：楊鑫 日期：2019-08-02

投資建議

1H19 業績低于預期：一季報時公司預計上半年歸母凈利潤同比下滑60-85%，實際下滑82%，靠近預計的下沿。具體而言，1H19收入下滑17%，凈利潤下滑82%，經營性現金流下滑30%，半年度ROE 下滑4.6ppt 至1.0%。單季度而言，2Q19 收入增速-21%，凈利潤增速-86%。業績下滑的主要原因在于深度業務規模收縮且融資利率仍然高企，2Q19 有效利率環比上升1.3ppt，我們尚未觀察到深投控取得控股權后融資成本的下降。

分業務而言：深度業務(380 分銷平臺，收入占54%，毛利潤占68%)1H19 收入下滑21%，毛利潤下滑16%，廣度業務(收入占33%，毛利潤占23%)收入和毛利潤分別略有增加12%/4%，全球采購平臺收入下滑47%。

我們下調評級至跑輸行業，并且下調目標價38%至3.4 元。理由如下：

業務規模持續收縮，且發展不確定性較大：3Q18 以來公司已經持續四個季度收入負增長，單季度凈利潤從2016-2Q18 的1.5 億元左右快速下滑至不到五千萬元，其中4Q18 甚至虧損1.9 億元。原有主打業務380 分銷平臺下滑尤其明顯，預計未來仍然處于較長時間的調整期，存在較大不確定性;

融資成本仍高企，尚未觀察到深投控取得控股地位后有效利率的明顯下降：公司在2013-17 年快速發展期，能以較低利率(4%左右)拿到銀行貸款，而2018 年以來銀行信貸收緊，當年財務費用增加56%至18 億元，而2Q19 財務費用仍達4.98億元，環比增加28%，同比持平，平均利率也上升至7%左右。

我們與市場的最大不同?我們認為公司業務發展不確定性大，融資成本仍然較高，在一段時間內業績壓力較大，另外公司估值偏貴，或仍有下跌風險。

潛在催化劑：業績繼續低于預期，融資成本繼續高企。

盈利預測與估值

我們下調2019/20 年凈利潤27%/40%至1.6/2.0 億元。當前股價對應59.2x/46.5x 2019/20 年市盈率，下調至跑輸行業評級，下調目標價38%至3.4 元，對應45.7 倍2019 年市盈率和23%下跌空間。

風險

深投控引入低息銀行貸款，信貸超預期寬松。