三鑫醫療（300453）：血透全產品線布局 業績持續高增長可期

類別：創業板 機構：西南證券股份有限公司 研究員：朱國廣/劉闖 日期：2020-03-30

事件：2019年公司實現營業收入7.2億，同比增長35.8%，歸母凈利潤為6168萬元，同比增長49.9%。2021 年一季度公司預計實現歸母凈利潤1005 萬至1105萬元，同比增長100%-120%。

2019 年血液凈化業務高速增長，透析液產能擴充+透析器放量將拉動公司持續高增長。2019 年公司收入實現36%的高速增長，主要系血液凈化業務高速成長。

分產品看，2019 年血液凈化類占總收入的62.4%，收入規模達4.5 億元，同比增長59%，留置導管類收入0.7 億元，同比增長6.4%。血液凈化類業務作為公司戰略性發展方向，其中透析液近兩年在云南、黑龍江等地先后投產，四川預計2020 年開始投產，透析器產品型號持續豐富，2019 年開始放量，帶動血液凈化業務高速增長，且占比超過持續提升，對公司整體增長拉動效應顯著。

2020 年Q1 繼續高增長，全年利潤有望增長50%以上。Q1 季度公司積極應對新冠肺炎疫情防控，提前復工復產，全力保障了血液凈化等產品的正常供應，主要產品實現了快速增長，歸母凈利潤實現了翻倍式增長。我們預計公司2020年全年歸母凈利潤有望實現50%以上增長，公司血液凈化業務延續19 年高增長，未來2-3 年高速增長趨勢有望延續。我們估計：Q1 疫情對血透業務有所負面影響，但公司仍維持較高增長，Q2 季度收入增速有望更好；同期疫情防護物資對公司業績影響較小，可忽略。

大病醫保催化國內透析耗材市場規模達300 億，公司全產品線布局有望受益于透析機、透析器等進口替代。公司血液凈化作為公司戰略性發展方向，產品包括透析機、透析器、透析液/粉和透析管路等，其透析液國內市場份額最高。2018年國內ESRD 患者約300 萬人、透析患者人數58 萬、滲透率不到20%，其滲透率不足發達國家1/4，隨著大病醫保推行，2030 年滲透率很可能高達80%。

公司目前市占率不到10%（19 年約4.5 億收入），有望分享國內300 億級別的血透耗材市場，未來成長空間廣闊。國內醫院透析機90%以上被外資占據，公司收購控股成都威力生實現向上游拓展，醫保控費有利于進口替代實現。

盈利預測與投資建議：預計公司2020-2022 年歸母凈利潤分別為0.95 億、1.36億和1.93 億元。考慮到公司在血透領域全產品線布局，且高增長可期，參考行業可比公司，給予公司2020 年43 倍估值，對應目標價15.60 元，首次覆蓋給予“買入”評級。

風險提示：新產品推廣或不及預期，產品價格或大幅下降，疫情變化或超預期