銀輪股份（002126）深度報告系列二：厚積薄發 邁入成長新階段

類別：公司 機構：長江證券股份有限公司 研究員：高登/鄧晨亮 日期：2020-06-29

報告緣起

此前我們在《進擊的汽車熱管理龍頭》深度報告中，對銀輪傳統車、商用車、新能源汽車各業務進行了詳細地分析。銀輪是傳統汽車熱管理行業龍頭，但市場對公司在新能源汽車熱管理業務的競爭力認知不足，且對于公司未來成長的確定性存在擔憂。本篇深度報告，我們從研發實力和全球化布局的視角，對銀輪競爭力和成長潛力進行分析。

從研發投入看公司技術實力

銀輪堅持技術引領，在上海基地打造乘用車研發中心，并且持續引進高學歷人才，2019年員工中包括21 名博士、129 名碩士。公司研發投入占比常年保持在3%以上，且近年來持續提升。依靠研發的大力投入，公司近年來發明專利數量持續增加，發明公布數由2015 年的10 件增長至2019 年的31 件。銀輪發明公布數量與三花汽零相當，各有所長（銀輪精于換熱器，三花汽零精于閥）。銀輪換熱器專利類型非常全面，綜合實力強。換熱器之外，銀輪也在研發電子水閥、PTC 加熱器等新產品，并且積極提升電控能力。銀輪大量的研發投入提升了產品競爭力，為贏得更多訂單打下堅實的基礎。

從全球化布局看公司海外擴張前景

銀輪擁有國際化的高管團隊，借鑒國際同行打造優秀管理模式，并且在北美和歐洲均有研發和產能布局，全球布局是贏得高端訂單的基礎。在競爭對手摩丁制造退出背景下，為公司拓展歐美市場提供重要機遇。加快推進國際化發展是公司“二次創業”的發展重點，通過國際化的人才、管理和產能布局，公司海外業務未來將取得持續成長。

研發和全球布局夯實基礎，步入收獲期

過去三年銀輪處于打基礎階段，投入較大導致業績表現平淡，2020 年有望邁入成長新階段。公司積極打造具有全球競爭力的產品序列，優勢產品包括油冷器、水空中冷器、前端冷卻模塊、水冷板和熱泵空調系統等。隨著公司競爭力的提升，客戶不斷拓展和升級，從自主到合資，從國內配套到全球配套。通過研發和全球布局夯實基礎，公司在產品和客戶層面已取得明顯成效，從2020 年起將步入收入和利潤率齊升的收獲期。

投資建議：厚積薄發，邁入成長新階段

銀輪為汽車熱管理龍頭，目前全球份額較低，憑借大力研發投入和全球化布局，份額提升空間大，成長潛力突出。短期看，受益重卡EGR 冷卻器放量和乘用車海外訂單批產，全年有望穩健增長。中長期看，公司熱交換器競爭力強，加速全球替代，海外訂單持續落地，疊加新能源車熱管理業務不斷放量，2021 年收入進入新加速階段。公司不僅收入增長確定性強，長期看凈利率也將呈上行趨勢。預計2020-2022 年EPS 分別為0.47、0.61、0.78 元，對應PE 分別是24.8X、19.4X、15.0X，維持“買入”評級。

風險提示：

1. 汽車行業銷量低于預期；

2. 新能源汽車熱管理業務進展低于預期。